大唐元一乐德芳：后资本时代的母基金发展路径

据招商银行和贝恩公司联合发布的财富调研报告显示，目前中国个人可投资资产规模在1000万人民币以上的高净值人群规模已达158万人，而全国个人持有的可投资资产规模达165万亿人民币，高居世界第二。这些手握资产的高净值客户和广大投资人除了投向固收产品和房地产以及贵金属产品以外，越来越多地将目光转移到了股权投资领域，正所谓“无股权不富裕”，私募股权基金是耳熟能详的投资产品。相对于高风险高收益的私募股权投资基金，注重风险防范和分散投资的基金中基金（母基金）开始逐渐出现在投资人的视野里，专注于市场化操作的母基金更是备受青睐，大唐元一就是其中的佼佼者。

乐德芳，大唐元一母基金管理合伙人。2017年1月至今，带领团队实现超过17亿元人民币新增母基金管理规模，拥有超过14年股权项目直投及并购经验。投资的基金包括：软银中国、金沙江联合、经纬中国、华映资本、凯雷资本等，主导项目包括中国银联、云从科技、罗辑思维等。

大唐元一成立于2017年1月，两年的时间已经实现累计资产管理规模18亿人民币，覆盖全国14只顶级子基金。相较于目前市场上动辄几十亿几百亿的母基金管理机构，大唐元一显得有些“另类”和小巧。不追求规模在乐德芳看来是经过实践检验的投资策略，因为市场上真正值得投资的子基金是很少的，管理的资产规模过大面对凤毛麟角的可选标的时，压力是巨大的。因此每只母基金规模控制在5-8亿，达标即关闭进入投资阶段，而投资额度基本上维持在1亿左右。

母基金之所以受到关注和追捧，收益稳健是不二法门。中国的母基金市场发展时间较短，还未有实现退出的母基金产品，因此收益率暂时无从谈起。但参照成熟的美国市场，母基金产品的平均收益率在21.4%，中位数在17%左右，相较于常规的基金产品收益率反而较高。究其原因，乐德芳将其解释为“学霸中选学霸”，母基金的投资逻辑简而言之就是选择具备价值性和成长性的基金进行投资，基金本身已经投向了各个行业和领域的精英企业，而母基金投资的都是精英基金，因此收益率相较于单只基金要高。看似轻松简单的策略实则背后是大量复杂和细致的投前工作，乐德芳透露自成立之日起到现在，大唐元一调研了1700多家市场化母基金管理机构，面对面交流700多家，净值调查70家，最终实际合作成交14家，千分之一的筛选率让大唐元一未来的稳健收益成为了可能。每一只基金都要经过3-6个月的全面尽调，完整了解每个基金历史上成功失败的项目，失败原因，进入价格和退出价格，甚至是做被投基金LP的访谈工作。这些全面细致的投前工作要求工作人员足够专业，更需要有直投背景，因为只有拥有一线的实战经验，才能了解投资的全过程。项目筛选、尽调、估值、谈判到交易退出，吃过亏上过当，交过学费，有过这些经验才能够帮助到大唐元一更审慎的选择投资标的。而对于市场关注的热点和风口，乐德芳则持谨慎态度。诸如科创板这样时下热门的投资话题，她认为只是多了一个退出渠道而已，并未像多年前新三板出现时的兴奋。

前文提到目前国内个人持有可投资资产规模高达165万亿人民币，但投向纯市场化的母基金规模一般不大，这就要求母基金的投资选择必须足够精准，更加安全。因此，各行业各领域中的头部基金，即业内统称的“大白马”，自然成为了母基金的投资首选。大唐元一除了选择头部基金以外，还会配置一些“老兵新基金”。所谓“老兵新基金”指的是一些极富经验的明星管理人开始离开原有平台转而亲自创业操刀，而这些人一般都拥有极强的战斗力和战斗经验，乐德芳认为这是私募股权投资领域的未来趋势。著名财经主持人陈姝婷提出质疑，市场追捧的很多“大白马”管理资产规模庞大，难以做到精准和有效投资。对此乐德芳表示认同也提出大唐元一会关注被投基金的专长和优势领域，不会盲目追求品牌和规模。在乐德芳眼里，没有一个团队是无所不能的，既看得懂军民融合又看得懂消费，还能兼顾到科技和大文娱，每个GP都有它擅长的领域和他资源相匹配的能力圈。在大唐元一合作的基金中，几乎没有大而全的GP，而是一些自带标签的基金。一般而言他们会按照行业划分进而选择与国民经济息息相关的领域，比如说智能制造、环保、消费升级、大文娱等。大唐元一旗下的大健康母基金作为业内第一只该主题的母基金，一经推出不到24小时就募集到了两亿的既定规模。谈及背后的原因，乐德芳表示一方面是因为大健康关乎到每个人的生活，投资人能够理解其中的逻辑和背后价值，这和动辄云里雾里的科技行业截然相反，因此获得了较高的关注热情。另一方面，在经过全面调研后他们发现大健康领域包含的内容很多，生物制药、医疗器械、医美服务等，这也恰恰符合母基金的分散投资理念。

根据清科研究中心旗下私募通统计，截至2018年前三季度，中国共设立市场化母基金728支，基金目标规模共达1.34万亿元人民币。其中，2018年前三季度新增市场化母基金数量达到42支，仅占2017年度新增市场化母基金数量的15.1％。随着资本市场整体资金面的紧张以及资管新规的影响，母基金设立步伐明显放缓。然而对于2019年母基金市场的发展前景，乐德芳似乎显得乐观从容，认为今年很可能是一个“小阳春”，因为观察2018年Q2到Q4的数据发现底层项目层面的估值泡沫慢慢拂去，淘汰了一大批不大靠谱的项目和管理人。经过这样一番大浪淘沙之后，股权投资市场面临着新一轮的洗牌和调整，一批有能力并且能够创造出价值的资产管理者历经磨砺后站稳脚跟，大刀阔斧应对实战。而时下回暖的二级市场则为一级市场未来的起势奠定了基础，而一二级市场的传导时滞效应让私募股权市场的投资者们有了充分准备的时间，现在要做的就是备足粮草，“秣马厉兵”。

《规模》一书似乎印证着大唐元一的发展路径，过度追求规模的企业难以长久，真正的长寿秘诀在于高度专业的经营，就像古老的酒坊。在乐德芳的眼里，大唐元一要做时间的见证者！

以上内容嘉宾访谈资料来自第一财经《创投风云》节目，主持人陈姝婷、李欣，嘉宾大唐元一母基金管理合伙人乐德芳。