九鼎投资蔡雷：从C到A——中国PE16年

　　现在A股上市公司已经有几千家了，很多行业龙头、小龙头、准龙头都上市了，尽管相对估值很高50-100倍市盈率，但也就是10-20亿美元，100亿人民币的绝对估值。很多企业所在行业极其分散其程度堪比一百年前的美国，企业在产业链上的地位千差万别，经营地域集中在中国没啥国际化。

　　这一阶段各种企业也面临瓶颈，但是靠精细化管理来突破，还是靠产业整合来成长。答案是后者。通过行业内的横向整合提高市场份额，通过产业上下游的整合打通产业链，去国外整合将版图从中国扩张到全球，传统线下企业整合线上企业、或者线上企业整合线下企业。这些整合将显著提升企业的竞争力，也通过整合获得的协同效应来实现业绩和市值的增长。

　　整合型投资的盈利模式是在上一阶段成长和上市的基础上，加上整合这个要素。企业还可以利用中国这一全球增长最快的经济体的大市场继续增长，同时可以继续利用中国高泡沫资本市场取得整合过程中的溢价，另外也是最关键的就是要用好整合带来协同效应。这三个因素的结合，同样可以带来1变2到3的投资机会。

　　整合型投资有两种具体模式，一种是基于龙头的产业整合，另一种以Roll-ups模式打造龙头的产业整合。整合过程中，产业资本可以发挥主动作用，金融资本也可以发挥主导作用，中资和外资机构也都有机会。由于大规模的产业整合，我判断未来5-10年中国绝大多数的产业格局将确定下来。随着中国大量产业龙头的出现，这个时期的中国PE也将英雄辈出，可谓中国PE的“英雄时期”，大家都有机会。

　　从C到A最后一个阶段，就是经典的美式并购投资，我称之为收购型投资，关键词是杠杆，Leverage。现在已经有人在做“门口的野蛮人”了，成为当前从老百姓到监管部门都关注的热点。

　　但我认为，中国还没有到真正意义上以杠杆收购和管理改进为主要特点的收购型投资时期。第一个原因，是中国的大量企业还是第一代创业者掌舵，不管是万科还是格力，第一代创业者还在掌舵，本来也经营得不错，登高一呼应者云集，很难去简单收购它。即使收购了也没有多少可以改进的空间。

　　第二个原因，是最近收购上市公司的主要机构，都是纯粹的金融机构，其最大也是唯一的优势就是钱。没有经历过成百上千实业项目的交易积累，就去做当大股东，还要有超过现有创业团队的经营决策能力，几乎不可能。因此即使做了控股，也还是财务投资人。这种情况下当“野蛮人”，从上到下都不支持。

　　与之相反，已经有一批中国PE机构有能力做控股了，但我觉得中国PE还真不需要去做“野蛮人”，九鼎也不会去做“野蛮人”。在座的基本上每天都在谈交易，每个交易都是反复交流谈出来的，不需要去做不敲门的野蛮人，纯粹靠资本说话是比较傻的行为。因此，有钱的金融机构我还是建议做财务参股投资，或者做好的PE机构的LP。

　　展望一下，中国的收购型投资时代一定会到来。中国也将会出现一批真正的PE贵族，甚至是国际巨头。沉静坚定，能力超群，影响和决定着产业和世界的未来。

本文来源投资界，原文：https://people.pedaily.cn/201612/20161209406472.shtml