解密歌斐资产:8年总资本管理规模1500亿,80家GP 3600+家创业公司,中国新兴产业深度支持者

2018-03-06 13:56· 投资界  李梅 
   
如果说一家基金的LP构成中,市场化FOF是标配,那么歌斐资产绝对是首选中的首选,是当下国内资产管理第一梯队的领先者。

  1月的早晨,车停在秦皇岛路32号东码头园区门口,徒步进来,右手边会路过一座三层的小洋楼,暗红、青灰交错的砖面外墙充满浓郁的老上海风情,这里是诺亚财富的办公楼,继续向前走,路过秦皇岛路码头,F栋,这座更具当代气息的建筑,就是歌斐资产的办公地了。

  “这里快坐不下了,我们在长阳创谷设了新办公楼。”殷哲介绍说。

  如果说一家基金的LP构成中,市场化FOF是标配,那么歌斐资产绝对是首选中的首选,是当下国内资产管理第一梯队的领先者。

  2010年成立至今,歌斐资产创下了多个行业第一:国内第一支市场化母基金、国内第一支私募股权转受转让母基金等等。8年来,歌斐资产投资了80多家GP,超过160支子基金,间接累计投资3600+个项目,还直接投资了美团点评、滴滴、中通快递一系列优秀企业,总资金管理规模近1500亿,这样的成绩在市场化母基金中遥遥领先。

解密歌斐资产:8年总资本管理规模1500亿,80家GP 3600+家创业公司,中国新兴产业深度支持者

  (歌斐资产CEO殷哲)

  1500亿资本管理规模背后的投资策略演进路径:从P到P + S + D

  歌斐的起步是从诺亚财富上市开始的。2010年,成立仅仅5年的财富管理公司诺亚控股在纽交所成功IPO。同年3月歌斐资产注册,5月发行了第一支私募股权投资母基金。

  诺亚财富是当前国内最大的财富管理机构之一。2005年成立,殷哲是其联合创始人。在诺亚财富的发展过程中,发现服务的高净值客户逐渐开始有多元化资产配置的需求。于是开始涉足资产投资业务,全资成立了歌斐资产。

  “母基金其实是提供给客户进入这个市场的通道。”殷哲说。从2010年至今,歌斐资产共有7期FOF基金,投资的VC/PE名单中皆是赫赫有名的投资机构:红杉中国、达晨创投、真格基金、君联资本、启明创投等等,服务高净值个人LP超过1万人。    

  2012年,歌斐发现一些LP有资金流动性的需求,于是首次使用S(Secondary Fund)策略。2013年条件成熟,发行了第一支S基金,规模为5亿元。

  将10年存续期的基金分成3个阶段,分别对应着Early Secondary Fund、Late Secondary Fund、Tail Secondary Fund。满足LP在不同阶段的需求,歌斐资产的S基金既可以接LP的份额、也可以投资项目或基金。

  LP除了会有资金流动性的需求,其实母基金还有双重收费的问题,如何减缓双重收费?一个有效的策略是增加直接投资的占比。歌斐资产的第一期母基金全部投向基金,后来歌斐逐渐增加跟投和直投的比例,2015年第一支Pre-IPO跟投基金成立,殷哲透露,在最新类型的母基金中直投资比例达到了30%左右。

  至此,歌斐资产形成了P+S+D策略:Primary一级投资 + Secondary二级投资 + Direct直接/联合投资。

  探究歌斐的投资策略演进路径可以看到一条主线,所有的业务延展都是根据客户的需求生发的,“持续保持好奇心,持续去感知这个市场上发生的变化。”殷哲总结说,“过往这么多年,我们感受到客户的需求一步步发生变化,对个人来说,一定要做多元化的组合投资,而不是投资单一类资产或者一个类型的产品。”

  实际上,投基金、投项目和投Secondary,评估的方式和投资背后的逻辑是不一样的。投Secondary要求对项目要有更多判断,一方面是估值定价,另一方面因为交易对手不同也考验交易能力。

  所以,相应地,歌斐内部的组织架构也在变化,刚开始时,歌斐配置了三个完全独立的团队:分别负责子基金,S基金和直接投资。但是,后来殷哲发现,完全独立和完全融合都不是最优配置,所以在变化和尝试之后,找到了一种高效的稳定态——“半分”,小组制,各小组有不同的侧重点,但是信息是共享的。

  所有业务的核心是满足LP的需求,所有组织形式的核心是效率最大化,一切都是围绕这两点展开。

  就这样,歌斐资产的管理规模如滚雪球一般壮大。这个行业马太效应明显,通过一步步稳扎稳打,歌斐资产已成为行业中的翘楚。

  白马&黑马:“当前真正跑出来的黑马基金,顶多5家”

  在歌斐资产的母基金版图里,你可以看到中国最顶尖的VC/PE们:红杉中国、达晨创投、新天域、博裕资本等等。实际上,市场上一线基金中,只要有人民币基金,基本都有歌斐的身影。财富管理背景的FOF机构中,歌斐是行业中公认最懂VC/PE的LP。

  在歌斐内部,有个“核心+卫星”的策略,行业中TOP30优秀基金被定义为核心基金,Star 20 新兴基金被视作卫星基金,也就是行业中常说的白马和黑马。

  红杉中国和达晨创投是典型的核心基金,业绩卓越而稳定。红杉中国的每一期人民币基金,达晨创投2011年之后的每一期基金,都有歌斐的加持。

  歌斐还投资了高榕资本、弘晖资本等一批2015年前后成立的VC2.0机构。高榕资本成立时团队就是成建制的,团队本身很成熟,现在已经进入核心基金范围了。殷哲说,“这几年真正跑出来的黑马,投资成绩成熟稳定,可以赶上白马的,顶多5家。”殷哲补充道,“实际上,黑马真的是能够创造极好回报。”

  对于更多新基金,歌斐一直在积极且持续地观察。“现在,有些黑马基金规模也很大,投资很凶猛。但是,对于很多黑马基金来说最重要的是团队融合的问题,谈恋爱的时候,看上去都特别有感觉,真的在一起做事情就是两回事情了。”

  在歌斐,评估GP非常注重团队整体的能力。殷哲直言,红杉中国、达晨创投最杰出之处在于他们出色的机构化。“刘昼有点像刘备,身边围绕着众多人才。红杉也是一样,沈南鹏的个人能力极强,但他不是一个人单打独斗,十几位合伙人各个都高效、专业,整个红杉都是这样的风格。”

  基金的表现是在实时变化的,“有些基金一期和二期表现确实不错,到第三期表现就很差,这跟当时的市场环境、团队稳定性、团队磨合度等都有关系。有的基金第一期表现不好,付了学费后,第二和第三期逐渐好转,其实核心还是看基金超越竞争对手的核心能力在哪里。”多年深耕行业,殷哲体会到,要练出挑选基金的眼光,第一要持续跟踪,第二,跟踪得还要有深度。

  对GP认知的升级:从具象到哲学

  ——那么,具体的指标有哪些?

  ——实际上,歌斐选GP的评价体系从建立到更迭,经历过三个阶段。

  第一个阶段就是把基础指标拿出来分解、比较、评估。主要是大家都知道的几个维度:人、团队、投资业绩、投资策略、投资流程等等。这只是第一阶段,这也符合早年行业的特点,GP不多,水平差异比较容易看出来。

  在第二阶段,殷哲会带领团队着力建立每个指标之间的联系,找出背后的深层次原因。投资的年份,投资团队和投资业绩之间有哪些必然和偶然的关联?作为母基金,需要动态地并且辩证地进行分析。“毕竟你投一支基金,投的是未来七年、甚至十年以上,人生有几次十年?你能不能抓住GP最黄金的时段?”

  但是渐渐的,殷哲发觉这样的方式还是不够,于是第三个阶段,在前两阶段的标准的基础上,上升到了“哲学层面”:第一、利益一致性,核心是考验GP和LP之间的利益是否一致。第二,GP是否有明确的投资原则和投资纪律。GP通过深入地研究,明确地知道自己不能做什么,然后回过头来集中精力做自己能做的事情。

  殷哲坦言,“我们对GP的判断,其实不仅仅是量化的,从开始收集数据、切割数据、比较数据、分析每个因素背后的关系,最后又要把各种因素融合在一起,上升到一个新的哲学高度去考虑。”可能身在其中才会有深刻的体会,这些都是歌斐在投资行业激烈的竞争中,反复思考最终获得的。

  现在,歌斐也做直投,对行业对项目有更深入的理解。自然而然地,也会从项目角度去分析GP的投资逻辑,从项目角度去验证投资能力。所以,殷哲会更看重GP的经验积累,犯过错误不要紧,关键是犯过错误以后,是不是能够得到能力的提升,看待新事物的过程当中,会有什么样新的认识,从而能够在未来不错失机会。

  “老GP”掉队的三种情况:动能下降,行业落后、管理规模膨胀。

  歌斐资产的一期FOF基金投资了7支子基金,二期投资了十几支,最近的第7期基金投资了20多支子基金。

  殷哲复盘分析发现,这20多支子基金的贡献率是呈阶梯式的,前50%左右的基金贡献了大部分收益,这说明子基金越多,反而会分散收益,降低了收益的集中度。

  可以想见,下一期FOF基金,歌斐资产的筛选将更为严格。

  歌斐是时刻警觉的,一方面捕捉优秀的新基金,一方面对于老基金持续跟踪观察。“现在很多GP的业绩与早年相比已经产生了很大的差距。”殷哲说,主要原因是当时基金少,属于买方市场,企业能拿到钱就不容易了。而现在已经变成了卖方市场,好项目受到资本的争抢,估值上涨,回报降低,所以规模增大,有利有弊,利是推动这个行业的发展,弊则是一定程度上降低了平均回报水平。

  “表现不好的基金,总体来说主要有几个原因。第一、投资团队的动能下降了。”殷哲说,“人的欲望减少了,动能就减少了。投资是蛮辛苦的工作,要想持续地保证业绩,还是要冲在第一线,深刻地理解市场,研究行业和企业。”

  第二、GP所聚焦的行业和领域是否足够“先进”,过去有些基金主要投向传统的生产制造行业,赶上了好时机完成了IPO,从而获得不错的回报,但是如果GP忽略了产业的转型升级,依然聚焦这些行业,还想获得堪比当年的回报就难了。

  第三种情况是GP的资金管理规模增长得太快,超越了它的投资能力。“规模是资产管理行业最大的敌人。”近年来,各方资金进入VC/PE行业,有些机构的资金管理规模成倍甚至是数倍增长。殷哲一针见血地指出“机构做大分两种:成长和膨胀,成长一定是伴随质的提升,是一种限定的增长,而膨胀是无限的,当投资团队没有跟上基金规模增长的时候,必然带来投资回报的降低。”

  全球化战略:最“独特”的资产管理巨头

  2014年开始加大早期投资的跟投,投资组合中美团点评、饿了么、滴滴等等互联网巨头赫然在列,但是殷哲依然低调地说,现在还不是时候,再过一段时间成绩会更好。

  很明显,歌斐做直投有三大优势:第一、后发优势,第二、信息优势,第三、协同优势。

  母基金起家的歌斐资产,做直接投资,无疑是站在了高起点上:和优秀的基金一起投资,更有信息优势;看多了优秀基金如何投资,占据了后发优势;因为是多资产管理,有一二级市场的联动,有不同资产类别之间的联动,产生协同优势;但是,怎么把这些优势转化成自己的投资能力,没有捷径,只能是一点一点做试验。

  歌斐资产的国际化是从2012年香港起步的,并且以香港作为国际化的大后台,2014、2015年开始做美元FOF,同时开始全球布局,2016年歌斐在美国硅谷设立办公室,投资美国的GP。

  “我们2014年时就想做大,但是不敢做,没有本地化的团队其实是生存不下去的,我们花了两年时间寻找找当地的合适团队。”殷哲坦言,而现在团队已建成,既看基金同时也看项目。

  现在,歌斐美国房地产投资也开始起步,在纽约设立了基金,做写字楼等商业地产的增值投资。

  “全球五十强的资产管理机构,一家中国企业都没有。这是机会,也是歌斐的发展目标。”殷哲说。黑石也是从单类别资产起步,从一个亿做到了全球化,歌斐正在这条路上稳健而且迅速地发展,“在同样一条路径上,只是发展阶段不一样。”

  不同的是,国际上的资产管理巨头,无一例外LP都以机构投资人为主,歌斐则是在中国资产管理行业独特环境下诞生的——90%LP是高净值个人,而且,短短8年时间做到1500多亿元资本管理规模,这是世界上绝无仅有的。“按照流行的说法,它也是一个‘超级物种’”殷哲笑说。

本文为投资界原创,作者:李梅,原文:http://people.pedaily.cn/201803/428320.shtml

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