基石资本张维：投资要有微观视角 新三板意义深远

　　新三板火热，注册制渐近，中概股回归......继2009年创业板开启之后，本土创投迎来了一次新的机遇。与以往那些粗犷型发展路径有所不同的是，本土创投的差异化发展正愈发明显，在这之中，老牌机构基石资本的变化引起了业内关注。中标管理政府引导百亿基金，布局影视投资，控股中概股回归企业、开展二级市场定增等新业务品种，准备登陆新三板等等，这些动作的背后是基石资本董事长张维关于行业的思考。

　　以微观视角去看待投资

　　创投圈存在泡沫吗？伴随着经济结构进入转型期，大量资金涌入TMT、互联网+、医疗健康、消费服务的早期投资中。在张维看来，这是一级市场投资的一种正常反应。因为对于投资而言，并不是投资宏观经济指数，也不是简单投资一个行业所谓赛道，而是投资于一个微观企业行为。

　　以同为发展中国家的巴西为例。近年来，巴西的GDP出现负增长，进入GDP衰退全球前五的国家，但国际投行在巴西的投资热度并未减少。以黑石为代表的机构大肆收购巴西的医疗、教育、消费类企业，而并非传统意义上人们认知的矿产、原材料、能源等。原因很简单，巴西的这类企业在整个南美市场都是最好的，伴随着中产阶级崛起，这类高端消费企业的未来价值将呈现上升空间。目前，国内对早期投资过热的背后，同样源于中产阶级崛起，作为主力消费群体，他们的消费升级同样带来了机会。

　　优秀的企业组织体系和企业家精神是投资人的决策基础。张维认为，投资并不是简单的分析产业经济所能解决的。更多要看到企业的微观层面，企业的领导者和组织体系能否成就一家伟大的公司，而不是被外部环境所左右。

　　在基石资本的投资项目中不乏这样的优秀企业。山河智能在基石资本投资之前并不被投资人关注，因为宏观经济调控，工程机械企业不被看好。但基石的判断逻辑是：企业创始人不仅仅是具有技术背景的教授，也是有抱负和使命感的企业家，其核心产品是他的个人发明，获得国家科技进步二等奖，在工程机械领域可以做到现款现货，这样4倍的市盈率就是一个具有安全边际的估值。2004年，基石进行投资，2006年企业上市，2007年股票解禁，基石获得了百倍的收益。

　   江苏365网络在我们接触最初仅仅是一家营收几百万的的房地产网络，搜房和焦点都已经巨大，人们有个简单的思维，就是互联网行业前两名赢家通吃，其实在中国市场容量是巨大的，服务是要落地的，也就是说区域市场精耕细作依然有空间，我们关注到这是一个团队持股的企业，企业家是务实和执着的。于是我们共同召开了几次长三角没有被搜房和焦点收购的地产家居网的小企业座谈会，从中发现可以合并合作的标的，我的同事林凌，担任365网络的副董事长专门负责收购兼并等事情，这家企业后来成长为行业的第四名，是唯一家在国内上市的房地产网。这笔投资同样获得了百倍回报。

　　与投资企业一样，张维认为机构自身也以微观视角去判断。机构的微观行为是什么？公司治理，投资机构自己灯下黑的问题。管理别人的钱。作为GP管理着LP的钱，需要解决信息不对称问题，拿着客户的钱去冒险的问题。基石的做法是每一只基金都需要合伙人象LP一样买基金，而不是选择性跟投 ，这样的好处是建立起一个完全信息对称的机构，使公司可以用整个公司的资源做风险控制和投后服务。

　　新三板意义重大

　　新三板的开启让本土创投获得了更多退出机会，登陆三板也成为一些机构新的选择。

　　尽管新三板对PE的政策是多变的，但是张维认为这是暂时的，金融机构上不了主板取道新三板也是意义重大。首先，无论是一级还是二级市场，金融机构的重要指标是净资本，但VC和PE机构的净资本规模并不高，因此需要借助登陆新三板来增加品牌度来获取融资增加净资本规模；其次，登陆新三板可以使机构作为公众公司实现财务透明，提升公司治理质量，这对于未来获取更多便宜的银行融资，获取人才时更有帮助；第三，未上市的金融机构无法进行清晰的估值，登陆新三板可以建立可评价的估值基础。

　　不过，由于新三板缺乏流动性，张维认为登陆新三板的机构应当持有谨慎的估值体系。“新三板应该建立在一级市场的估值基础上，这样如果能够转入二级市场有流动性，才能帮助客户获取溢价。互联网的烧钱玩法、二级市场的炒作玩法并不适合于新三板的估值体系”张维坦言。“很多三板机构高估值基本是有欺骗性的，道理不难懂，这个市场类似PE市场而不是流动性强的主板市场，流动性本身是与估值对应的”

　　除了自身登陆新三板外，基石也成立了自己的新三板基金。其投资标准完全与主板无异：“你不能指望一个上不了主板的困难户企业，在新三板上会有好的表现”张维认为：登陆新三板的企业更多是为了解决融资和市值规模的问题，如果只是为了套现，缺乏流动性的新三板并不适合。

　　新三板与注册制渐近让创投们看到了投资的“黄金时代”到来。张维认为，多层次的资本市场最大的好处在于提高直接融资效率，降低整个社会的杠杆比例。估值并不是衡量一个市场最重要的指标，只有建立完善的多层次资本市场，一二级市场才有可能打通，直接融资效率才高，让资本市场不再成为少数企业的俱乐部，而是更广阔、面向更多机构、面向更多创业者，这样才能支持大众创业万众创新。新三板的意义是深远的。

　　创投群雄割据时代刚刚到来

　　中国创投历史仅有短短的15年时间，而本土创投真正意义上的市场化运作要以2009年创业板开启为代表。张维认为，本土创投目前还依然处在群雄割据的状态，并没有哪家机构形成自己独特的风格和理念，行业未来还将呈现更多的分化与探索。

　　在基石的探索中，二级市场定增是一个新的尝试。2015年4、5月份基石发行的一款定增产品引起了市场的关注。截至目前回报率超过了110%，张维坦言并没有预期到这样的收益率，投资二级市场还是基于价值投资的判断。

　　“其实二级市场并不是我们的方向，我们是希望通过一年期定向增发跟已经上市的优秀企业进一步实行联动，为我们将来长期的收购兼并建立一些更广泛的企业资源，这是我们战略布局中的一环，并不以财务回报为目的”。张维坦言，能够获得超额回报也证明了在一级市场上基于行业的判断论证可以为二级市场投资借鉴。

　　行业的深耕是基石另一战略。基于对中产阶级崛起所带来的消费升级预期，张维将汽车后市场定位为未来“风口”之一。包括新车、二手车电商，汽车维修、汽车金融、汽车资讯等构成的汽车后市场具有巨大空间。

　　此前，基石曾先后投资了索菱股份、爱卡汽车网、车王网、康众汽配等项目。张维介绍，控股投资爱卡汽车网主要基于行业和企业两方面判断：

　　行业来看，汽车门户网站正在由门户向垂直网站转移广告，汽车门户网站的广告收入仍有巨大空间；其次，汽车后市场的电商业务各家都没有找到成熟商业模式，处于烧钱摸索之中，而这时一个万亿市场，充满想象力和变数。我们需要新的玩法，控股企业并给企业带来各种关键性资源和支持。

　　基石资本投资爱卡汽车网更多基于整个行业的布局。

本文来源投资界，作者：姚博海，原文：https://people.pedaily.cn/201601/20160125392900.shtml