长城证券向威达：提高上市公司质量需先把关IPO

长城证券研究所所长向威达

      投资界1月5日消息，在投资者大会上，图为长城证券研究所所长向威达。

　　以下为发言实录：

　　应该说IPO是过去20年股票市场上争议最多的一个问题，也是中国股票市场发展非常关键的、问题非常尖锐的领域。

　　最近股市又有一个强劲的反弹，很多人觉得股市一涨，原来说过一句话，中国股民跟猪一样记吃不记打，股市一涨上来以后，这些问题就忘记了，所以最后就没人讨论。等到到了熊市的时候，又回过头来讨论原来存在的那些问题。

　　刚才像张老师因为他从财务分析的角度非常专业了，再加上他做过两任发审委的委员，主要是从财务分析、财务报表的角度，给我们分析了IPO环节当中存在着哪些领域，哪些上市公司可能存在问题，给我们启发很大。

　　我听了以后，我没有完全理解张老师的含义，我觉得用一句话能不能概括张教授的含义，就是上市公司圈了钱不一定能变成业绩，因为他一开始就提出了上市公司业绩变脸的问题，上市公司圈了钱不一定就能给上市公司带来新的业绩，这个确实是一个非常普遍的问题。

　　这里面我觉得我们这个IPO过程当中存在很多问题。首先就是过度包装，可能张老师在过去当发审委的过程当中，已经发现有这样的问题了，过度包装是因为我们发行的时候对上市公司的业绩有要求，财务指标有要求，逼着上市公司和中介机构，特别是证券公司和会计公司联手造假。第二个由此带来的问题，应该说我们今天的主题是讨论怎么保护投资者，上市公司的质量是最关键的，只有提高了上市公司的质量，才是对投资者最好的保护。

　　怎么样提高上市公司的质量呢？首先你要把好IPO这个关，但是恰恰在这个环节，我们现在过去了20年，方方面面经过大量的争议、探寻，但是还是存在很多的问题。

　　一个问题就是刚才我们说到的业绩过度包装；第二个就是定价过高、市盈率过高。我们过去20年大概分了三个大的阶段，就是市盈率，1993年到1998年，这6年间大概IPO发行的平均的市盈率是10倍到14倍，2002年到2008年平均市盈率是17到29倍，但是2009年之后市盈率就在狂飙式地上升，2009年、2010年、2011年，每年发行的平均市盈率都在59倍、56倍、53倍。2012年尽管发行的市盈率有所回落，也在33倍以上。特别是创业板，去年10月份的时候是创业板成立三周年，到去年10月底的时候一共是355家的创业板，355家创业板上市公司平均发行的市盈率，摊薄以后发现的市盈率都在55倍以上，2009年发行的是62.6倍，2010年发行的是72.45倍，2011年发行的市盈率是53倍，2012年发行的市盈率有所回落，也在30倍以上。

　　根据数据库我统计了一下，在102倍到150倍以上的有16家，80倍到100倍的有35家，60倍到80倍的中间有87家，30倍以下的只有16家，就是这么高的市盈率，一方面带来了像张教授刚才提到的，圈钱不能带来业绩，就是它的过度融资，带来资源浪费。另一方面重大的问题就是你定价过高给二级市场带来的风险非常大，这么高的市盈率叫二级市场去消化只有两种途径，一种途径就是上市公司的业绩持续增长，使它的市盈率慢慢回落，但是我们看到有多少上市公司能保证持续增长，绝大多数公司最后做不到这一点，只能靠股价慢慢、持久地下跌，价值回归来消化这个风险，这就是我们看到到了去年10月份创业板3周年的时候，355家创业板的公司一共有65家的公司，到了去年10月底的股价跌破了当初的发行价，只有靠股价持续下跌来消化当初定价过高的风险。

　　去年10月份我跟钮老师在一个讨论会上也讲，这样的疯狂让我想起十九世纪法国一个很著名的诗人讲的，他在一个五月的早晨就挥霍了他的整个夏天。

　　怎么解我有一个建议，我去年9月份、10月份分别写了两篇文章，核心的观点是我认为要把上市和公开融资脱钩，把上市和公开融资分成两个阶段，企业不要一上来就圈钱。主持人刚才一开始就提到我们现在有800多家在排队，可以让这些公司先到场外市场去挂牌，先挂牌交易，通过交易发现价格，解决资本市场的定价机制，然后你上市交易之后满足一定的期限和条件之后，再来公开融资，这是我提的第一个建议。

　　第二个建议就是不要给上市公司设财务指标，特别是不设业绩方面的指标，不设财务指标，这样上市公司和中介机构联手造假的压力和动力就小了。我们现在因为好企业优先上市，所以说大家都去造假，实际上那些好的企业并不一定缺钱，圈了钱以后，反而降低了公司资金的使用效率，造成过度融资、浪费。

　　第三个我个人还是建议要干预股价，怎么干预股价？证监会提出来要让二级市场，同行业平均的市盈率来给IPO定价，我本人是比较赞成这一条措施的，在大多数情况下，上市公司IPO的价格不应该高于二级市场同行业的平均市盈率，有些企业说我一定要高，我的企业比别的公司要好，也可以，那你就在招股说明书里面给一个附加条款，就像高盛的这些来投资我们的无锡尚德一样，有一个对赌的协议，如果你最后给投资者特别的回报的条款达不到、兑现不了，你给投资者一个补偿。

　　我就先说这些。

　　我觉得过去证监会在过多地对上市公司的业绩高低上面花力太多，其实你没有必要代替投资者去做价值判断，你主要应该是审查上市公司的信息披露是否真实、准确、全面、及时、客观，有没有重大遗漏，有没有重大误导，应该审查这个东西。

　　而且我在那两篇文章里面就提了一个建议，一旦发现有问题，就一棍子打死。我们现在《证券法》列举了很多违规违法的条款，每一条就是罚款3万元到30万元，最多的就是6万元到60万元，证券法第189条是欺诈上市处以募集资金的罚款1%到5%，主要责任人判处3万元到30万元的罚金，这样的条款怎么能起的惩罚的作用呢？

　　徐总提的意思好像是把这个问题取消了，我觉得讨论这个问题不能脱离中国特殊的制度环境，我们IPO之所以存在这么多严重的问题，就是因为这个国家的制度设计有非常严重的缺陷，首先就体现在刚才讲的《证券法》对法律责任那一章太轻了，与其说是惩罚不如说是纵容人犯罪，一个小偷偷一个面包可以判好几年的徒刑，但是一个公司在这上面骗十几亿元、几十亿元，最后罚3万元、5万元的。

　　我记得前年有一家香港的公司，因为涉嫌造假上市圈了9亿港元，被香港证监会判处让用十几个亿的资金把股票全部买回去，同时吊销相关的中介机构的执业资格，我们现在法律责任这么轻，你怎么能抑制造假？监管不严厉。

　　2012年夏天，证监会有一个通告，说某证券公司有两个保荐人，涉嫌私自修改招股说明书，最后处罚的结果是通报警示，昨天的《中国证券报》又有一个，说有两家公司因为上市之后业绩大幅度下降，下降到40%到50%以上，上市公司没有及时公告，这两家公司的保荐人都没有及时公告，最后得到的处罚是这四个保荐人，三个月内不受理他们的业务申请，这叫什么处罚？这样的处罚能起到惩罚的作用吗？所以特别是最近一年来，除了大力呼吁加大法律责任之外，就是要加强监管，一个人一棍子打死，看看敢不敢造假。

　　我提了五条，永远吊销保荐人和签字的注册会计师的执业资格；第二条五年内不受理这家投行和这家会计公司相关的业务申请；第三条，五年内不受理这家公司上市的申请或者说关联公司的申请；第四条，上市公司的所有之前的高管都有档案，五年内无论在哪家公司担任高管，都不受理公开上市融资的申请；第五条，相关证券公司和会计公司相关的收入罚没，还要处以三倍的罚款。

　　如果有这五条，并不需要修改现行的法律体系，就是说在现行的法律体系在没有得到修改和健全之前，监管部门也是可以大有作为的，如果真做到这五条，谁还敢造假。

本文来源投资界，原文：https://people.pedaily.cn/201301/20130105341446.shtml