郭迅：解读大正元资本增长模型 降低PE对赌风险

　　日前，大正元合伙人郭迅在接受清科投资界独家专访时揭秘了大正元的投资秘诀。

　　关注市场引导者 好企业要有成熟商业模式

　　大正元资本成立于2006年，是一家专业投资管理与投资顾问公司，目前管理数个海内外股权投资基金，在国内共有5支基金，其中包括与中行合作成立大正元成长基金。大正元专注于新能源、节能减排、环保、大消费和医药领域，目前在国内已经完成了10家企业的投资，包括勤上广电、国韵生物、德泓纺织、步长集团、海格物流、一体医疗、旺卡传媒、江苏南大金山等项目。其中晶科能源、中国新博润于2010年在美国纽交所顺利上市，大正元资本也已完成退出。

　　在选择项目的标准上，郭迅介绍，大正元主要投资市场的引导者，细分市场出类拔萃，有增长潜力的公司。好的企业也需要有成熟的商业模式，大正元投资在价值链中最具增长潜力的企业，该企业的商业模式已经被证明可行。

　　“关键是企业的团队有魄力，有做大事的眼光、决心和执行力，管理股东至少要持股35%以上，最好要有较好的财务内控。”郭迅强调。

　　郭迅表示，大正元也在关注国家鼓励的行业，如物联网，对出口型企业持谨慎态度。“我们对于单一公司的投资持股不会超过其40%，一项投资不会超过我们基金规模的40%。”郭迅称。

　　多方资源配合寻找项目源 看好第三方理财募资渠道

　　在项目阶段选择上，大正元根据国内投资者的偏好，主要投资成熟期企业，这个阶段的行业龙头企业往往会有很多机构抢项目，如何能独占先机，郭迅指出大正元有独特的项目来源。大正元的合伙人都曾任职于渣打银行、德意志银行、亚洲基建基金、Softbank等国际金融机构，具有国际资产管理、投资银行背景及中国投资经验，平均有15年以上在投行与资产管理这两个领域的从业记录，过往参与的投资与投行项目逾100个。合作伙伴包括企业家、银行、会计师、律师、政府机构和行业研究机构等，这些合作伙伴都是公司的项目源。

　　郭迅举例对德泓纺织的投资，羊绒被称为软黄金、钻石纤维，但羊绒纤维短、加工难，缺少高端精纺产品。德泓纺织独辟蹊径，引进纯羊绒超薄面料的技术，填补了我国羊绒高级精纺产品的空白。德泓纺织的创始人马海科先生就是大正元合伙人团队的企业家合作伙伴。大正元是最早投资德泓纺织的，大正元投资后这个项目也得到了多家机构的投资。

　　另如大正元对勤上光电的投资，勤上光电是中国大功率LED照明行业的龙头企业，业务遍及国内各大省市及南亚、东南亚各国，目前已完成了超过3000公里的LED路灯照明工程。这个项目是大正元的银行合作伙伴招商银行介绍的，大正元投资后，勤上光电改善了财务结构，招商银行也为其提供了买方信贷。

　　近两年诺亚财富等第三方理财机构和私人银行等募资渠道在国内逐渐成熟，郭迅表示对这些渠道非常看好，他认为“很符合国内特色”。“我们预计过一段时间之后，很多PE对第三方融资渠道会逐渐重视起来，会有专门的合伙人负责与这些机构和渠道的合作。”郭迅表示。

　　解读大正元资本增长模型 降低对赌风险

　　在采访中，郭迅介绍了大正元增长模型。他指出，机构投资者都偏爱具有高增长性的公司。企业的高增长性主要体现在两个方面，一个是外部增长，一个是内部增长。

　　郭迅指出，企业的内部增长关键因素有三：1.企业所处的产业链位置，分析企业最具价值的环节以及产业发展的大方向，进而判断企业的盈利能力和盈利增长性；2.企业的盈利模式，目标企业如果具备独特的、有爆发性增长力的盈利模式，与现有行业中的企业相比有所突破，那么企业业绩会呈现突飞猛进的趋势；3.企业是否拥有高科技技术，企业具有独特的、创新的、难以复制的技术，其已经能够被市场广泛接受，这样的企业也具有较高的增长性。

　　大正元的投资哲学是，着重于投资具有高增长性的企业。因此，大正元的团队研究、设计并首次提出大正元增长模型，通过该模型，大正元在作出投资决策的时候能够在企业的增长性和投资价格之间做出平衡，从这两个方面对项目做出综合判断。

　　大正元增长模型如下：

　　V0 ∕（1 + G – rf）n ≤ Vn ∕ （1+N）

　　V0= 投资时完全稀释市盈率（Fully－diluted PE）

　　G=利润年复合增长率（CAGR）

　　rf=同期无风险收益率

　　n=投资到退出的年数

　　Vn=退出市盈率

　　N=投资回报倍数

　　此模型有助于分析在满足预期投资收益目标的情况下，投资市盈率与利润年复合增长率的关系：

　　临界值V0=Vn/(1+N)*(1+G-rf)n

　　对于我们认定利润年复合增长率为G的企业，其投资市盈率不能够超过该临界值V0，否则无法满足预期投资收益

　　临界值G = {(1 +N) * V0 / Vn }1/n + rf – 1

　　当投资市盈率为V0，必须满足利润年复合增长率不少于该临界值G，否则无法满足预期投资收益

　　郭迅指出，在投资过程中，很多PE机构会面临被投企业要求投资估值过高的问题，许多投资者在获得对赌承诺后，选择了投资。可是在实际操作中，对赌条款在执行过程中往往面临很多障碍，被投企业并非都愿赌服输。目前在国内，有相当多的对赌承诺通常只能部分兑现，而投资者通常也很少会因为对赌不执行启动法律程序。大正元在谈定对赌前都对被投企业有详细的评估，执行过程中与公司沟通谈判，使对赌顺利执行。

　　郭迅举例，2009年大正元接触一家医疗行业的公司时，了解其正在进行最后一轮融资备战IPO。通过初步尽职调查，这家公司商业模式独特、成长潜力大、行业地位突出，值得跟进。但在随后的谈判中公司开出的估值很高，投委意见不统一，曾陷入停滞局面。

　　后来大正元通过采用增长模型对项目进行分析，判断企业未来成长性，通过对企业内外部尽职调查，与行业专家、机构沟通了解，最终做出了保守、基本和乐观三套公司未来三年预测损益表，算出市盈率的估值底线并最终得到投委会的认同。基于此估值底线大正元与公司进行谈判完成了投资。到目前为止，公司利润增长高于基本预期水平，并且上市工作也在按计划进行。

　　大正元增长模型的核心就是通过确定企业利润年复合增长率和退出时的市盈率水平，从而推算出投资时的市盈率的临界值。“通过大正元增长模型，我们能够更可靠的确定投资时的估值，并制定合理的、切实可行的对赌条款。从而贯彻投资于成长型企业的投资理念。”郭迅总结道。

本文来源投资界，作者：刘聪，原文：https://people.pedaily.cn/201102/20110223206032.shtml